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我們于日前調(diào)研了漫步者公司有關高管,就公司近期訂單及其他進展進行了溝通。
產(chǎn)能瓶頸解除。公司原有老廠區(qū)的設計產(chǎn)能為650萬套/年。最近三年各類產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率平均值為102.41%。為解除產(chǎn)能約束,公司開始籌建新的工廠。09年4月,公司松山湖工廠開始試運行,該工廠設計產(chǎn)能為年產(chǎn)860萬套多媒體音響,270萬套耳機。這就意味著公司的募投主體項目已在資金到位之前提前完成。以新工廠目前運行的情況而言,公司2010年可以釋放的的多媒體音箱產(chǎn)能將在1000萬套附近,11年可能釋放的產(chǎn)能將在1300萬套附近。同時意味著,如果外部需求確定,公司有可能在未年續(xù)建二期工程,增加更多的產(chǎn)能�？傮w來看,公司的產(chǎn)能瓶頸已基本解除。
渠道與品牌建設進入新階段。公司目前擁有47家境內(nèi)獨家總經(jīng)銷商,50家境外總經(jīng)銷商。公司產(chǎn)品目前在境內(nèi)已全面覆蓋一、二級市場。隨著多媒體音箱市場不斷向城鎮(zhèn)、農(nóng)村等三、四級市場拓展,公司將協(xié)同境內(nèi)區(qū)域總經(jīng)銷商加強三、四級市場營銷網(wǎng)絡的建設。就l 境外市場而言,公司的整體銷售策略為強化品牌,逐步降低OEM/ODM,為此公司也將加大境外市場的營銷渠道建設。公司募投項目之一--全球營銷網(wǎng)絡建設項目將在10年完成投入,并將拓展公司的品牌滲透寬度與高度。與此同時,在資金充裕的背景下,公司有可能加大廣告宣傳的力度,加深消費者的品牌識別力度。
出口訂單現(xiàn)良好增長態(tài)勢。公司為追求品牌形象,在過去兩年中不斷減少OEM/ODM訂單,09年出口收入出現(xiàn)下降,與此不無關系。在出口結(jié)構(gòu)調(diào)整的背景下,公司10年初出口訂單已現(xiàn)較高增長。1-2月份,出口金額累計為241萬美金,同比增長為55%;出口量則同比增長26.53%。公司目前已通過富士通認證,M350已通過蘋果認證,另外兩款產(chǎn)品有望也獲得蘋果認證。相關舉措將對公司未來出口產(chǎn)生正面影響。公司國內(nèi)訂單情況保持平穩(wěn),1-2月出貨量同比未現(xiàn)增長。我們判斷10年全球多媒體音箱市場將保持穩(wěn)定增長,而公司憑借品牌認知度的提高,以及市場區(qū)域的拓展,出口額將實現(xiàn)高于全球市場平均以上的增長。在國內(nèi)市場同比增幅高全球平均的背景下,漫步者基于其品牌滲透率的提升,產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的改善,同比增長也將超過國內(nèi)市場平均。我們初步預計公司10年多媒體音箱出貨量為875萬套,同比增長超過30%。
毛利率將保持穩(wěn)定。公司07、08年綜合毛利率分別為19.9%、23.60%,過往三年毛利率持續(xù)提升。09年3季度,公司毛利率進一步提至32.08%。毛利率提升的主要原因有三個方面,一是毛利率較高的家居音箱產(chǎn)品所占比重提高,二是08年7月1日和年底兩次提高產(chǎn)品售價,三是在售價提高的基礎上,09年特別是上半年材料成本處于低位。面對09年2季度以來材料成本的上升,我們判斷公司可能會通過整體調(diào)價或新產(chǎn)品新定價方式以轉(zhuǎn)移生產(chǎn)成本的上升。本次調(diào)研未獲得公司近期可能提價的信息。
其他費用構(gòu)成分析。公司在10年將面臨較大成本壓力。松山湖工廠在廣東地區(qū)節(jié)后民工荒背景下已上調(diào)基本工資標準;材料成本已脫離09年特別是09年上半年的低位,初現(xiàn)升勢;新工廠已于09年3季始計提折舊;在釋放產(chǎn)能的要求下,營銷費用將有一定幅度的上升。當然,我們也注意到公司在超募7個億之后,財務收益也將超出我們新股報告中的預期。
綜合考慮上述因素,我們在本次報告中上調(diào)了公司10年收入預期,同時上調(diào)了公司的期間費用,下調(diào)財務費用。如果未來能夠獲得國家高新企業(yè)認證,我們將因此下調(diào)公司所得稅稅率。
基于上述基本假設,我們預計公司2010-2012年營收分別為8.70億、11.27億、14.55億;凈利潤分別為1.53億、1.99億、2.55億;對應EPS分別為1.04元、1.36元、1.74元。
我們認可漫步者的品牌發(fā)展戰(zhàn)略,同時認為在產(chǎn)能約束解除后公司的訂單釋放是一個漸進過程。公司近期的股價變動反映了公司在相對低估狀態(tài)下的價值重估。給予謹慎增持的評級。
研究機構(gòu)：國泰君安 分析師： 魏興耘，張慧
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文章來源：21CN財經(jīng)綜合
